5月5日傍晚，花旗银行发布研究报告称，2017年将是中国恒大（0333.hk）收获之年，同时将该公司目标价上调到10港元。

就在前一天，恒大发布月度公告称，已赎回50%永续债，金额为561.8亿元，全年将赎回70%永续债。公告同时显示，恒大4月销售378.5亿，前4月累计销售1447.8亿，同比增长63.17%。

事实上，从3月开始，随着监管收紧以及金融“去杠杆”政策的逐步推进，市场资金面持续紧张。包括万科、金地在内的龙头房企，不得不先后取消了债券融资计划。此时，恒大却选择一掷千金，提前赎回永续债，原因何在？

债务结构获调整

5月4日的公告显示，恒大提前两个月完成了永续债的赎回。今年3月28日年报新闻发布会上，恒大总裁夏海钧曾表示计划于今年上半年赎回50%的永续债，全年赎回70%。仅仅一个多月后，恒大就宣布完成赎回，其资本运作能力可见一斑。

近期，不少房企都陷入融资难题中。4月27日，万科宣布取消15亿债券的发行。当月宣布取消融资计划的房企还包括金融街、金地、电建地产等等。市场人士认为，主因正是“近期货币操作持续保持稳定中性，市场预期资金面可能持续紧张”。因而推动了债券发行成本的一再上升，资料显示，今年4月债券的票面利率比去年同期上涨了近20%。

此前评级机构野村国际认为，正是恒大此前一系列资本运作，“使其负债比率显著改善”，公司有实力提前处理永续债难题。

今年3月，在资金面充裕的窗口期，恒大成功发行了三笔合共25亿美元债券，提前做好了债务规划，同时负债利率也有所下降。其中上述三年期债券的票面利率仅为7%，而恒大2015年发行的美元优先票据，年利率为12%。显然，此次再融资降低了恒大的融资成本。其实从去年开始恒大已经有计划降低融资成本，2016年年报显示，恒大的融资成本为7.78%，同比下降了0.64个百分点。

除此之外，今年1月，恒大与8家战略投资者签订了增资协议，成功引入了300亿的战略投资。野村国际认为，这将使公司的净负债率大幅下降。

这一系列资本运作，让恒大成功避开了这波流动性趋紧的局面。融创孙宏斌早前就表示，现在“多借点钱，最好借的时间长一点，可以穿越周期”。但真正能像恒大这样成功在窗口期结束前，调整债务结构的房企却并不多。

花旗预计，恒大“赎回高额永续债，并且引入总额600亿的战略投资”，将使恒大2017年上半年取得良好业绩。

盈利能力有望提升

成功的资本运作背后是恒大不断提升的运营能力。今年以来，在房地产调控强化的背景下，恒大业绩表现仍保持突出，1至4月，公司累计销售1447.8亿元，同比增长63.17%，远高于同期行业平均增长率。

此外，今年恒大的毛利率将有所改善。根据恒大今年公告披露的相关数据，恒大1-2月的销售均价为9113元/平方米，同比增长5.5%，其后3、4月的销售均价逐月提升。

花旗的研究报告显示，“盈利上升、新一轮引战”都将成功推动恒大回A。其认为随着A-H估值差异的收窄，2017年将是恒大股票的收益之年。

有分析人士认为，“土地储备的结构也是恒大盈利能力提升的最大保证”，年报显示公司土地储备达2.29亿平方米，其中一二线城市占比达74.7%，平均楼面地价仅为1570元/平方米。世邦魏理仕的研究报告显示，这些土地的估值已经上升到7005亿。研究机构惠誉也认为，“一二线城市土地储备的增加，可以减少楼市波动带来的影响”，有助于提升恒大的盈利能力。

与庞大土储相对应的，是恒大现金为王的战略。年报显示恒大2016年底持有3043亿元的现金，远高于同规模房企。上市以来，恒大一直强调“现金”的重要性，现金余额年复合增长率达到54.7%，2015年现金余额同比增长175.7%，2016年同比增长85.5%。

充足的现金流让恒大有着足够打动投资者的偿债能力。“信用记录良好，也让投资者乐于投资恒大”。据了解，恒大成立至今从未发生过一笔债务违约，即使2008年金融危机时也无任何逾期债务。分析认为，这也有助于恒大下一步的资本运作。